Consultores Economicos

jueves, 2 de marzo de 2017


VIZCARRA EN SU LABERINTO

Palabras claves: Cofinanciamiento, Valor Presente Neto (VPN), Adenda, Usufructo

Este análisis está basado en la revisión del documento  INFORME Nº9.A - ESTUDIO DE PREINVERSIÓN A NIVEL DE FACTIBILIDAD elaborado por la empresa ALG a requerimiento de Pro-Inversión para el Proyecto Chincheros.

El cuestionamiento al contrato del estado peruano con Kuntur Wasi (KW), nace por la firma de la Adenda que cambia  las condiciones del contrato, dicen unos lesivos para el estado, mientras que el Ministerio de Transporte y Comunicaciones (MTC) representado por el señor Vizcarra indica que esta adenda mejora las condiciones a favor del estado Peruano.

Para un mejor entendimiento de lo que viene a continuación es importante entender cómo se obtiene el cofinanciamiento que debe asumir el estado peruano. El cálculo del cofinanciamiento estatal o pago diferido por construcción de obras, operación y mantenimiento, se determina en función del resultado negativo que arroja el valor presente del flujo de caja neto (VPN) del proyecto. Este flujo de caja se obtiene al comparar los ingresos comparados de la concesión (sin considerar aportes del estado) con la explotación de la misma y los costos totales de inversión del proyecto. Hay que recordar que  el proyecto es rentable cuando el VPN es igual o mayor a cero, En esa situación, el  VPN nos está diciendo que el proyecto a devuelto la inversión inicial y generado los beneficios a la tasa de descuento (entiéndase como tasa de interés) exigida al proyecto por los inversionistas.

 A continuación se presenta el resumen de los resultados de la corrida financiera de la evaluación privada. El objetivo de la evaluación desde el punto de vista privado es analizar que tan atractivo es para un operador privado el negocio y el posible cofinanciamiento por parte del estado que permita generar la suficiente rentabilidad al concesionario del proyecto.

El modelo económico empleado tiene como principales variables los ingresos del proyecto, costos de operación (Opex), capital de inversión) Capex e Impuestos. La tasa descuento se estima mediante el método CAPM (Capital Asset Pricing Model).

Plazo posible de concesión de 40 años (7 años de inversión y 33 de operación)

Inflación cero, flujos a precios reales

Análisis en dólares con tasa de cambio constante.

Tasa de rentabilidad exigida al capital es Ke =12.02 estimado con CAPM (es la rentabilidad del operador privado)
Costo de la deuda o tasa de interés Kd =6.96, es costo del financiamiento por uso de capital ajeno.

Tasa de descuento o costo promedio ponderado del capital (WACC, siglas en ingles Weighted Average Cost of Capital) = 7.59%. Esta tasa es calculada a partir de las dos tasas anteriores considerando el porcentaje de capital con el que participa el operador y el prestamista del proyecto; El WACC ajustado a inflación (5.48%) se utilizará para traer a valor presente los flujos de caja de cada año de vida del proyecto (40 años para este caso).

Resultados de la corrida económica para operador privado:

INGRESOS 402.8, por los servicios que brinda el aeropuerto a los usuarios del mismo,

COSTOS de operación y mantenimiento (174.1), a lo largo de los 33 años de operación,

INVERSIONES 470, inversión inicial del proyecto,

VPN             (271.9), entre paréntesis significa que es negativo,

TIR NO APLICA, debido a que bajo esas condiciones el proyecto no devolvería la inversión,

Periodo de retorno de la inversión (PRI) 35 años, tomar esto como referencial; sin considerar el efecto del dinero en el tiempo, entonces el proyecto devuelve la inversión inicial en 35 años.

Estos resultados financieros (véase VPN negativo) muestran que no es rentable para el operador privado por lo que el estado debe cofinanciarlo. Entonces el cofinanciamiento estatal para el privado seria el VPN previamente estimado de -271.9, este cofinanciamiento descontado a la tasa pública (9%) es de 255.9. Con este cofinanciamiento el VPN se hace cero y por lo tanto rentable para el operador privado. Este cofinanciamiento representa el 54.4% de la inversión inicial. Ahora es importante que en adelante identifiquemos estos 255.9 millones de dólares como el cofinanciamiento estatal o pago diferido, porque de este  compromiso adquirido por el estado peruano  bajo el  contrato firmado con KW nace el cuestionamiento a las modificaciones que se hizo vía adenda.

Cuando el Proyecto Chincheros sale a licitación, uno de  los factores de competitividad está relacionado al ofertante que pida el menor subsidio de cofinanciamiento por parte del estado peruano. KW ganó la concesión del aeropuerto de Chinchero ya que pidió el menor subsidio al Estado: US$265 millones. Las otras dos empresas que también estaban interesadas en el proyecto pidieron US$348 millones y US$411 millones. Ese monto sería reembolsado por el Estado Peruano luego de cinco años, después de que el concesionario construya el aeropuerto. Sin embargo, cuando KW presentó su esquema de financiamiento, hizo la aclaración de que esos US$265 millones no incluyen los intereses que este monto generará por los cinco años de gracia requerido por el Estado Peruano (Los otros postores comentaron que ellos si habían considerado el interés en su propuesta presentada).

 Cuando una empresa o un Estado saca a licitación un proyecto, lo primero que hace es presentar el alcance del mismo y proporciona la documentación suficiente para que el postor haga una revisión concienzuda y pueda arribar a un presupuesto. Después de un plazo razonable, vienen las preguntas del postor  para que el licitador absuelva dudas, inquietudes o proporcione mayor alcance a puntos que puedan no estar claros. ¿Porque KW no solicito una aclaración al respecto de los intereses?¿Como a estas alturas después de haber firmado el contrato, KW indica que no consideró los intereses?, ¿En estas condiciones, cabía que el estado peruano pusiera un límite de tasa de interés? No; porque se entendía que los 265 millones ya incluía los intereses. Por otro lado,Que el estado peruano fije la tasa interés, ¿ no llevaría a suspicacias? Si, porque motivaría al ofertante a no esforzarse en buscar una tasa menor a la ya fijada previamente por el Estado.

Hemos leído y escuchado al ministro Vizcarra que el contrato era malo  y que la adenda lo mejoró al reducir los costos de financiamiento del proyecto en 560 millones de dólares, esto no es cierto; el estado peruano no estaba obligado a aceptar esos costos de financiamiento; entre las garantías que el estado ofrece a los acreedores esta el Endeudamiento Garantizado Permitido, esta palabra subrayada (permitido) significa que si el estado peruano considera que la tasa de endeudamiento propuesta por KW esta fuera de los estándares del mercado puede rechazar la propuesta y exigir tasas a mejores condiciones a KW, de lo contrario se le podría retirar la concesión por incumplimiento del contrato. Las tasas de interés en el mercado están alrededor del 7% y como es lógico depende de la calidad crediticia del solicitante, calidad que no era la mejor para uno de los socios de KW, razón por la cual estaban retrasados dos años para conseguir el financiamiento (el 2014 KW debía tener el financiamiento, KW no conseguía el financiamiento por lo tanto estaba incumpliendo los plazos establecidos en el contrato). En Noviembre del 2016  el estado peruano rechaza las condiciones de tasa interés que presentó KW (ya era Ministro del MTC Vizcarra).

En Enero del 2017 contrario a lo que había decido en Noviembre del 2016, el Estado Peruano para resolver el problema decide incluir la adenda modificando las condiciones del cofinanciamiento estatal o pago diferido por construcción de obras, operación y mantenimiento, aduciendo el alto costo de financiamiento que tendría que pagar por los 5 años de gracia si aceptaba la propuesta de costo financiamiento que le presentó KW  para el cofinanciamiento estatal o pago diferido. Los dos puntos principales de la adenda se presentan a continuación:

1.     La adenda le retira la responsabilidad a KW de conseguir el financiamiento por los 260 millones de dólares cofinanciamiento estatal o pago diferido.
2.     La adenda modifica la estructura de financiamiento del  cofinanciamiento estatal o pago diferido y por lo tanto la matriz de riesgo financiero y de construcción.

Sobre el primer punto queda claro que KW termina favorecido, al pasar la responsabilidad al Estado Peruano de conseguir el financiamiento. Hasta aquí se puede decir que hubo el ánimo de sacar de apuros a unos amigotes (KW), pero también es cierto que, ante una tasa de 22% que proponía KW, lo más adecuado era que el estado peruano con mejor calificación crediticia consiguiera tasas menores para el cofinanciamiento estatal o pago diferido y que en el mercado están alrededor de 7%.

El segundo punto también termina favoreciendo a KW; porque el contrato inicial consideraba un pago del 20% del cofinanciamiento en el tercer año, en el momento de ejecución de las obras con mayor riesgo que es el movimiento de tierras. Pagos durante 10 años de cuotas alícuotas, a partir del inicio de la operación por valor total de 80% del cofinanciamiento.

La Adenda cambia totalmente esta distribución, ahora el estado peruano paga el 80% del cofinanciamiento y hace un adelanto de 40 millones de dólares 25 meses antes del inicio de obras y el 20% a pagar en 10 años a partir del inicio de la operación.

Este segundo punto es el más preocupante y no se entiende porque el Estado Peruano modifica la matriz financiera favoreciendo innecesariamente a KW, teniendo en cuenta que el problema que tenía entrampado el proyecto ya había sido resuelto con la primera inclusión; no había necesidad de mayores beneficios a KW en perjuicio del estado peruano. La única explicación lógica para entender esta segunda inclusión es que KW no tendría la liquidez necesaria para proceder con el inicio de obras por lo que el estado peruano le vuelve a lanzar el salvavidas a los amigotes en perjuicio nuevamente del estado Peruano.

Esta segunda inclusión en la adenda no solo modifica la matriz financiera, sino, también modifica la matriz de riesgo pasando el estado peruano a asumir el mayor riesgo del proyecto (la construcción). Cabe resaltar que el INFORME Nº9.A - ESTUDIO DE PREINVERSIÓN A NIVEL DE FACTIBILIDAD, hace un estudio bastante concienzudo de los riesgos del proyecto y los cuantifica económicamente con el fin de evaluar si era mejor que el estado desarrollara el proyecto solo, o lo hiciera a través de una Asociación Publica Privada- Cofinanciada (APP-CO), el estudio demostró que bajo la matriz de riesgo 20-80% el proyecto era conveniente llevarlo adelante mediante una APP-CO. El segundo punto de la adenda, de un plumazo dejó de lado este análisis cambiando la distribución a 80-20%; cabe preguntarse y preguntarle a Vizcarra si bajo esta nueva distribución, la mejor opción continua siendo la APP-CO.

He escuchado con preocupación opiniones para reducir los 40 años de usufructo del aeropuerto de Chincheros, el ministro está haciendo suyas estas opiniones y piensa plantear reducir el usufructo a 30 años. Parece que Vizcarra no ha revisado el INFORME Nº9.A - ESTUDIO DE PREINVERSIÓN A NIVEL DE FACTIBILIDAD. Como previamente se discutió, a 40 años el proyecto analizado para el operador privado tiene una pérdida de 255.9 millones de dólares que al final el estado tiene que cofinanciarlo para que sea rentable al operador.

Reproduciendo y corriendo el modelo económico elaborado por ALG, el  usufructo del aeropuerto a 30 años resulta en VPN de -309 millones, esto significa que el cofinanciamiento del Estado Peruano a su tasa de descuento de 9% seria 300 millones de dolares. Dudo que KW acepte una reducción del periodo de usufructo a 30 años manteniendo el cofinanciamiento en 255.9 millones de dólares, debido a que tendría que cargar con una pérdida de 44 millones dólares (que es la diferencia entre el VPN a 40 y VPN a 30 años), tratar de imponer esta condición unilateralmente daría  a KW los motivos para entablar juicio ante el  CIADI y no queda duda que nos ganaría el juicio; la modificación del tiempo de usufructo pudo negociarse antes de apresurarse en firmar la adenda.

Finalmente conviene evaluar si el estado estaría en condiciones de tomar un endeudamiento para cubrir el cofinanciamiento adicional de 44 millones de dólares por usufructo a 30 años, además sera necesario evaluar que beneficios tendría esto para el Estado Peruano, teniendo en cuenta que una vez cumplido el plazo  de usufructo con KW se procede a valorizar los activos y bajo este nuevo valor del proyecto  el estado peruano tiene que salir a licitar nuevamente la operación del aeropuerto; tendríamos que confiar que las nuevas condiciones negociadas por Estado Peruano fueran mejores a las que se tuvo con KW durante los 40 años de usufructo.

Conclusiones y recomendaciones

El contrato de concesión resultó más lesivo a los intereses del estado  al incluirse la adenda, porque favoreció en toda su extensión al operador en perjuicio económico del estado.

El estado peruano no estaba obligado de aceptar los costos financieros propuesto por KW, entonces no existe el ahorro de 560 millones de dólares y pudo haber caducado el contrato  por motivo de incumplimiento de plazos (2 años de retraso).

El entrampamiento del proyecto estaba resuelto, cuando el estado peruano decide asumir la responsabilidad de buscar el financiamiento en mejores tasas y plazos del cofinanciamiento estatal o pago diferido.

No hay como explicar las motivaciones que llevaron al Estado Peruano a modificar la matriz financiera, lo cual terminó trasladando al estado peruano los riesgos financieros y de la construcción.

El estado peruano debe renegociar y modificar la adenda que se adicionó al contrato; en esta se debe mantener la responsabilidad del estado de buscar las mejores condiciones para financiar  el cofinanciamiento de 260 millones de dólares; la modificación de la matriz financiera debe ser retirada de la adenda y mantener la que señalaba el contrato inicial.

Respecto a la modificación de los años de usufructo, esto debe ser evaluado a través de un estudio comparativo y determinar si conviene al estado peruano negociar la reducción de los años de usufructo.





viernes, 25 de noviembre de 2016


Como generar valor para el negocio
Una visión general
Un buen administrador debe tener un claro entendimiento de las prácticas y principios de las finanzas modernas. Muchos de los conceptos y métodos  que sustentan las finanzas corporativas de hoy están basados en el sentido común de los negocios. Transformar este sentido común de los negocios en un sistema de gestión efectivo termina siendo el objetivo real. Esto requiere un sólido entendimiento de los principios fundamentales, determinación y disciplina para dirigir el negocio según los preceptos de la finanza moderna. Como ejemplo uno de los principios guías más usados en la gestión de las finanzas:
Los administradores deben gestionar los recursos de la firma teniendo en mente incrementar el valor de la firma.
Esto parece obvio pero también es real que existen empresas que no  están gestionadas a su total potencial valor. También es conocido de administradores  que por mas bien intencionados que sean terminan destruyendo valor en la empresa.
La pregunta entonces cae por sí misma  Como Ud. gestionaría para crear valor? Este documento tratara de ayudarlo a responder esa pregunta y otras propias de las finanzas corporativas modernas.
La pregunta clave: La decisión que tome generará valor?
Suponga que Ud. ha identificado en el mercado una necesidad por un nuevo producto. Ud. cree que puede hacer  producir dicho producto barato y rápidamente. Incluso Ud. confía que puede venderlo  obteniendo un buen beneficio.  Deberá seguir adelante?
Esta respuesta y una toma de decisión final  requieren que Ud. revise  la viabilidad del proyecto en el largo plazo y esto pasa por responder  estas preguntas .Como la firma financiará el proyecto? De donde vendrá el dinero? El proyecto será suficientemente rentable para cubrir el costo  de los fondos requeridos para soportarlo?
El capital no es de libre disposición este tiene un costo, su propuesta atraerá capital externo solo si es suficientemente rentable para cubrir el costo del capital. Pero esto posiblemente no sea suficiente para convencer a los dueños de la firma (accionistas) para permitirle continuar adelante con el proyecto.  El dueño quiere incrementar el valor de su negocio y para conseguir esto el  retorno esperado del proyecto debe exceder su costo de financiamiento. En otras palabras antes de seguir adelante con una propuesta de negocio Ud. debe preguntarse:
“¿La propuesta incrementará el valor de mercado de la firma?”
Si, a la luz de la información existente y análisis apropiado, Ud. confiadamente puede respondes SI, entonces adelante. De otra manera Ud. debe abandonar el proyecto.
Esta pregunta clave aplica no solo a una propuesta de negocio sino también a negocios en operación: Si alguna de las inversiones existentes están destruyendo más que creando valor, Ud. debe tomar inmediatamente acciones correctivas. Si estas acciones fallan para mejorar la rentabilidad, considere seriamente vender estas inversiones.
El principio fundamental de las finanzas
Retomando la pregunta clave Ud. debería preguntar antes de tomar una decisión de negocios: ¿La decisión creara valor para los dueños de la firma? La pregunta puede ser respondida con la ayuda del principio fundamental de las  finanzas.
Una propuesta de negocio (tal como una nueva inversión, la adquisición de otra compañía, o un plan de restructuración) incrementará el valor de la firma solo si el valor presente de los flujos futuros de beneficios netos de la propuesta que se espera genere, exceda la salida inicial de cash requerida para sacar adelante la propuesta.
Para llevar  a cabo un proyecto la Firma no restringe su capacidad para tomar otros proyectos, entonces la decisión de donde invertir se hace utilizando la regla de inversión VPN (valor presente neto), la cual dice que cuando se toma una decisión de  inversión se debe tomar la alternativa con mas alto VPN. Elegir dicha alternativa es equivalente a recibir su VPN al contado el día de hoy. En el caso de proyectos únicos debemos decidir entre aceptar o rechazar el proyecto. La regla del VPN nos dice que debemos comparar el VPN del proyecto contra cero (esto se conoce como el VPN de no hacer nada) y aceptar el proyecto cuando su VPN es positivo.
Utilizando el concepto del VPN podemos resumir sucintamente el principio fundamental de las finanzas de esta manera:
Una propuesta de negocios crea valor si su valor presente neto es positivo  y destruye valor si su valor presente neto es negativo.
En conclusión podemos decir que la capacidad de la Firma para identificar el proyecto y las expectativas del mercado de que la firma pueda llevarlo  a cabo exitosamente, crea e incrementa el valor de la Firma y la riqueza de sus accionistas. Mas claramente;  si las acciones de la firma son listadas y negociadas en la bolsa de valores, el valor de mercado de la firma (precio de la acción por el numero de acciones que circula en el mercado) debe incrementarse por una cantidad igual al valor presente neto (VPN) del proyecto en el día que el proyecto es anunciado, asumiendo que el anuncio no es anticipado y el mercado está de acuerdo con el análisis de la firma de la rentabilidad del proyecto.
La tasa de descuento
Considere que una firma necesita 100,000 para llevar a cabo una inversión con el fin de generar a fin de año un flujo de caja de 110,000. Ahora supongamos que los 100,000 es el valor presente  de ese flujo de caja de 110,000. Recordemos que el valor presente es aquel valor que la firma acepta recibir hoy o recibir los 110,000 en un año. Significa también decir  que el dueño del proyecto  espera recibir un retorno de 10%  del proyecto porque 100,000 invertido a 10% dará un rendimiento de 110,000 en un año. Es así que a este 10% se le conoce como la tasa de descuento, esta  es la tasa a la cual el flujo de caja futuro debe ser descontado para encontrar su valor presente.
Entonces para estimar el valor presente neto de una propuesta primero debemos descontar su  flujo de caja futuro para hallar su valor presente y entonces deducir de aquel  valor presente la salida de fondos inicial  requerida para sacar adelante la propuesta.
Los flujos de caja futuros de una propuesta deben estimar con el fin de traerlos a valor presente a partir de la tasa de descuento que debe ser determinada. ¿Pero qué tasa de descuento debe ser utilizada? La tasa de descuento apropiada para la propuesta es  el costo de financiamiento de dicha propuesta.
Como en el ejemplo anterior si el 10% es la tasa de descuento requerida por el accionista para invertir en el proyecto, es también el costo del patrimonio del proyecto. Esto representa el costo de utilizar  el fondo de los accionistas para financiar la propuesta de inversión.
Decisión sobre la estructura de capital
Periódicamente una Firma debería estar evaluando y tomando decisiones sobre su estructura de capital porque usualmente esta afecta su valor. Hay una estructura de capital para la cual  el valor de la Firma es el más alto.
Basado en el principio fundamental de las finanzas se puede determinar la estructura de capital óptimo, el que maximiza el valor de la Firma. Para aplicar el principio fundamental de las finanzas a la estructura de decisión de capital, solo necesitamos saber si el valor presente neto de los flujos de caja futuros de los activos de la Firma se espera generen un incremento o reducción como consecuencia de la decisión de cambiar la estructura  de capital empleada para financiar estos activos.
Es importante tener en cuenta que los acreedores tienen exigencias fijas sobre  los flujos de caja generados por los activos de la Firma (pago de intereses más la amortización del capital prestado). Si un cambio en  la estructura de capital de la Firma resulta en un incremento del valor presente del flujo de caja de los activos, entonces este incremento irá directamente a las exigencias de los accionistas. En conclusión la estructura de capital óptima de la Firma es aquella que proporciona el mayor incremento en el valor presente en el flujo de caja de los activos.
Para ilustrar; suponga que se pide prestado 10 millones a una tasa de interés de 10% y el impuesto a la renta corporativo es 30%. Los gastos por pago de interés son 1 millón ( 10% de 10 millones) y la utilidad de la Firma sujeta al impuesto  se verá reducida en dicho monto debido a que los gastos de intereses son deducibles de impuesto. Conclusión, la nueva estructura de la Firma  ha generado 300,000 de valor para los dueños de la Firma cada año, por el solo hecho de haber tomado el crédito antes mencionado.

Esta situación desafortunadamente no siempre se da así; como la Firma remplaza incrementando la cantidad de patrimonio con financiamiento prestado, existe el riesgo  que no pueda  servir su deuda (pago de intereses y amortización del principal a tiempo) que se incrementaría. Este riesgo es conocido como Riesgo de estrés Financiero, genera costos que reducen el flujo de caja de los activos de la Firma y reduce el valor de la Firma, así contrarrestando el valor creado por los beneficios de impuestos del financiamiento de deuda. A medida que el valor presente de los ahorros por impuestos  a partir del financiamiento con deuda es mucho más alto que el valor presente de los costos esperados del estrés financiero, prestamos adicionales pueden incrementar el valor de la Firma. Cuando el valor presente de las ventajas de impuestos por financiamiento con deuda es exactamente compensado por el valor presente de los costos esperados del estrés financiero, la Firma ha alcanzado su óptima estructura de capital.

viernes, 3 de junio de 2016

Paridad cambiaria USD/PEN corto plazo

En las últimas semanas la moneda norteamericana ha venido apreciándose con respecto a todas las monedas. El  USD index que compara dicha moneda contra una canasta de otras monedas llego hasta 98%, todo esto se explica por las expectativas de los inversionistas frente a la posibilidad de un incremento de la tasa de referencia en la quincena de Junio, las encuestas a la banca sobre tales expectativas estaban mostrando una tendencia creciente llegando a subir de 6% a 36 % de Abril a Mayo de aquellos que presumían que la FED subiría la tasa en Junio. Los inversionistas han venido dando por hecho esta situación y nuestra moneda ha pasado de 3.26 el valor mas bajo que llego en Abril para posicionarse hasta 3.37 soles por dólar  que fue el pico del Jueves 02 Junio. Razones no faltaban para esa apreciación del dólar si revisamos los fundamentos macro económicos de la economía EUUU encontraremos que desde mediados de Abril y todo el mes de Junio conceptos como generación de empleo, indicadores de gestores de compra, balanza comercial, PBI mostraban resultados alentadores que motivaron a renombrados miembros de la FED a salir a comenta que en Junio debería darse la subida de la tasa, así mismo Yanet Yellen ( presidenta de la FED) en reunión de la semana que paso señalo que era necesario un incremento de la tasa en los próximos meses ( ¿Junio, Julio?). Hasta ayer parecía que ganaban los pro subida y los que pensábamos que la tasa se mantendría manteníamos firme nuestra posición que la subida recién podría verse en Septiembre o fin de año y que sería la única del año.

Los sentimientos cambiaron drásticamente el día de Hoy ( esto a pesar que la semana  mostro datos que apoyaban un incremento), pero el día de hoy era la clave para esa decisión y los resultados de hoy para empleo muestran una fuerte caída 38,000K frente a los 160,000K que se tenían previsto y los datos de del mes de Abril y Marzo han sido corregidos a la baja, por otro lado la tasa de desempleo fue positiva bajo de 4.9 a 4.7% ( pero la justificación de esta no va porque hay menos desempleados sino que se debe en parte a personas que han salido de la fuerza laboral).

Estos magros resultados laborales  entierran las aspiraciones de subir la tasa de referencia en la quincena de Junio, Janet Yellen a quedado atada de pies y manos; estaremos a la espera de lo que nos diga en la conferencia del 6 de Junio que será la última antes del día D. Por mi parte tengo claro que no habrá subida y aquí es donde entro a analizar el comportamiento de nuestra divisa en las semanas que quedan previos a la decisión de la FED. Hoy el USD/ PEN ha sufrido una depreciación del 0.50% es decir bajo de 3.37 a 3.35, considero que la tendencia a la baja se mantendrá pudiendo llegar la paridad a 3.30 hasta días previos a l 15 de Junio, razones adicionales a las ya acontecidas el hoy son que datos macro económicos importantes hasta la quincena hay pocos ( Discurso de Yanet Yellen 6 Junio, peticiones de subsidio por desempleo y datos económicos de la economía China como tasa inflación, balanza comercial que de ser positivos apreciaran nuestra moneda frente al dólar US) esa poca data y de bajo impacto en las decisiones de la  FED  no ayudaran a que los inversionistas tomen riesgo de ponerse largos en dólares (Compra).

Para aquellos cuya aversión al riesgo es mediana recomiendo tomar en este fin de semana posiciones cortas en dólares (venderlos por  soles) y que en los días previos al 15 de Junio que la FED decidirá si sube la tasa de referencia se pongan en largo comprando dólares, hay la posibilidad que se tenga un beneficio de 5 puntos por cada dólar lo que les representara  una rentabilidad del 1.5 % en diez días.


DISCLAMER

El comercio de divisas conlleva un alto nivel de riesgo que puede no ser adecuado para todos los inversores. Infórmese sobre los riesgos asociados con el comercio de divisas y buscar el asesoramiento de un asesor financiero  si tiene alguna pregunta. La información y datos proporcionados  "tal cual" se dan únicamente con fines informativos, y no está destinada para fines comerciales ni de asesoramiento.

lunes, 1 de febrero de 2016

Perspectivas económicas Perú

Como no podemos escapar del contexto internacional comencemos por analizar nuestro entorno externo, La economía mundial no ha sido de las mejores en el año que paso y ha venido perdiendo el paso al ritmo de la incertidumbre que muestra la economía China que empezó el año perdiendo en una semana alrededor del 10% de valor bursátil lo que arrastro a  las bolsas del mundo y llevo a los inversionistas a buscar refugio en el Dólar ( razón por la que ha tenido un fuerte apreciamiento en las semanas pasadas).Las perspectivas de crecimiento de la economía China para el quinquenio 2016-2021 será de 6.5% GDP (lo que es PBI para nosotros) mientras que el año 2015 cerrara con 6.9%, el otro tema de preocupación es y será la implementación de medidas que ya se vienen dando para pasar de una economía basada en la inversión de grandes volúmenes de capital (endeudamiento principalmente externo y que representa casi el 60% de su GDP) a una economía que apueste en el crecimiento basado en el consumo interno es decir crear los incentivos suficientes para sacar de los bancos la gran cantidad de ahorros y que estos sostengan el crecimiento del 6.5%.

Por el lado de la economía Europea los malos datos económicos del 2015 para inflación y GDP han llevado al BCE (Banco de la Comunidad Europea) a ampliar el QE ( expansión cuantitativa) hasta marzo del 2017 con emisiones para recompra de Bonos cercanos a 80,000 MM Euros incluso en la quincena de Enero el presidente del BCE Mario Draghi ha dicho que de ser necesario el BCE tomara las medidas necesarias adicionales que permitan recuperar la economía alentando con esto un nivel de tranquilidad en el inversionista. Podría decir que mejores perspectivas para la CE aun necesitan madurar en el tiempo.

La economía del gigante de América EEUU a pesar de ser la que muestra los mejores fundamentos económicos no muestra señales de fortaleza presentando mes a mes e incluso trimestre a trimestre volatilidad en los resultados, si analizamos la tasa de desempleo e inflación veremos que la renovación de seguros por desempleo están creciendo y la tasa de inflación aun esta fuera del 2% objetivo y que el GDP del  último trimestre del año 2015  se haya frenado cayendo a 0.7% ( siendo 0.8% el trimestre anterior) ha llevado a preocupación entre los representantes de la Reserva Federal (FED) y que el gran optimismo de Diciembre del 2015 que llevo a subir la tasa de referencia de  0.25% a 0.5% se este transformando en cautela y hoy ya no se hable de subir cuatro veces en este año dicha tasa, a mi entender por lo que veo en la economía del mundo esta no subirá posiblemente mas de una vez este año y habrá que espera a Junio o fin de año para esa subida. El GDP del 20155 a sido 2.4% igual al del 2014 y el objetivo del año es de 3%, con una economía globalizada y frente a los riesgos que enfrenta la economía de EEUU como son desaceleración de la economía China, la fuerte valorización de su moneda que le restara competitividad serán un lastre que mantendrá anclados los fundamentos de la economía Norteamericana a valores cercanos al 2015.

Finalmente analicemos nuestra economía cuyos fundamentos aun generan confianza en el inversionista y las calificadoras de riesgo. Las proyecciones del BCR, MEF y especialistas daban como proyección de crecimiento para el 2015 5.5 a 6.0%; basado en la sensibilidad de nuestro PBI al sector minero estimé a fines de Diciembre del 2014 que el PBI de nuestra economía seria del 3% hoy este terminará alrededor del 2.9% en esa oportunidad señale mi desacuerdo con las acciones que estaba tomando el BCR para evitar una fuerte desaceleración de nuestra economía ( estrategia basada en reducción de la tasa de referencia y del encaje en moneda nacional), dicha estrategia si bien contribuyo a sostener el crecimiento (2.4% 2014 a 2.9% 2015) la velocidad con la que se estaba llevando a cabo era muy peligrosa cuatro subidas de tasa referencia desde 2014 a Febrero del 2015 y en medio de estas también hubo reducciones de encaje bancario acciones que afectarían nuestra moneda frente al dólar que ya mostraba fuerte signos de apreciación a partir de Junio del 2013. El tiempo convirtió la pesadilla en realidad y la depreciación sufrida por nuestra moneda 11% 2014 y 14% 2015 han llevado a que la inflación salga del rango meta de 3% para terminar el año en 4.2% (Ha  alguien en el BCR se le olvido que había que gestionar el riesgo debido a la alta sensibilidad de la inflación frente a la variable dólar?). Hoy el BCR   a tomado las medidas necesarias y a mi punto de vista adecuadas para corregir la tendencia devaluatoria de nuestra moneda frente al dólar, en Diciembre del 2015 El BCR subió tasa de referencia de 3.5% a 3.75% y en Enero de este año incremento a 4%. En este escenario es que hoy APARECEN LOS GENERALES aquellos que endiosaron las medidas del BCR que tomó entre el 2013 y primer trimestre del 2015 y que hoy critican fuertemente las subidas de tasa de referencia en Diciembre y Enero. Los críticos de hoy no están analizando que las acciones que hoy se toman para controlar la inflación tienen un origen en los aplausos que dieron a nuestro ente emisor para continuar de manera casi sostenida bajando la tasa de referencia en el 2014. El riesgo que hoy toma el BCR a mi humilde opinión personal es un riesgo bajo control, primero la subida de Diciembre no afectara el crecimiento del 2015 y la que se hizo en Enero debe ser balanceada contra el Riesgo de no haberlo hecho, los daños a la economía serian mayores si la inflación sale del control del BCR, la cual no solo afecta el valor de los activos de las empresas sino también el bolsillo del consumidor final y sumemos a esto nuestra imagen de economía en riesgo se incrementaría alejando y/o encareciendo las inversiones de inversores hoy tan adversos al riesgo de entrar a mercados emergentes por la razones adicionales dadas en el análisis del mercado mundial.

Julio Velarde Presidente del BCR  premiado el año que paso como el mejor Banquero del Mundo a puesto sus mejores esfuerzos para hacer frente al difícil entorno internacional y nacional pero es hora de dar paso a otro que permita oxigenar  con ideas frescas  la labor de esta entidad.

Respecto a las proyecciones para este 2016 en esta oportunidad considero que nuestro PBI estará en 3.5% esto lo sustento en la entrada en operación de nuevos proyectos mineros como las Bambas, consolidación de Toromocho y Cerro Verde, la inversión del estado en el segundo tramo del metro y otros, nuestra moneda continuara devaluándose debido a las expectativas que tienen no solo los agentes económicos de nuestro mercado local sino del común de la gente, siendo la principal razón el concepto de moneda de refugio que mantendrá el dólar durante el año frente a la incertidumbre de la economía mundial y principalmente la de China; estimo un 10% de devaluación para llegar a fin de año con un dólar a 2.74 soles.

Esperemos que los candidatos a Palacio se refresquen con nuevas ideas porque propuestas como reducir el IGV no traerán como colofón mayor formalización ni reactivación económica, cuando el IGV se reduce los beneficios económicos de tal reducción se quedan el  camino (productor, distribuidor, retailer) y no llega al consumidor final que es la base sobre la que se construye el crecimiento basado en consumo interno. Ideas buenas hay y aquí la transcripción de la propuesta de Jorge Cardenas Profesor de la Universidad del Pacifico y que se escribió en la columna de Opinión del diario Gestión  el día 28 Enero bajo el Titulo “La Informalidad

“La propuesta concreta que permitiría acabar con la informalidad sería conseguir una gran masa de agentes tributarios, y eso se puede lograr si acaso se eliminan tanto la boleta de venta como los recibos por honorarios. Solo deberían existir facturas y estas deben detallar el Impuesto General a las Ventas (IGV). Los contribuyentes exigirían sus facturas si se les permitiese descontar de la renta imponible lo pagado por IGV, porque no hay derecho el tener que pagar Impuesto a la Renta por el IGV pagado”.

Solo espero que los candidatos a la Presidencia y al Congreso hagan suyas ideas como la arriba descrita la cual impactara sobre la burocracia al reducir el papeleo a un solo documento tributario e incrementara la capacidad económica del consumidor final al ganar este el derecho de recuperar el IGV pagado y del cual hoy solo gozan las personas jurídicas.


Una recomendación Final, la única inversión en soles ( o ahorro apropiadamente dicho) que incrementara el valor de la inversión será aquella que nos brinde una renta mínima de 10% y lo que veo en este momento en el mercado como mejor alternativa es ahorrar en dólares (investiguen que banco paga mas por ahorro a plazo en dólares). Para los que realizan inversiones este año tampoco será el año para invertir en acciones (a no ser que inviertan en servicios como Energía eléctrica y Banca, consideren respaldar el riesgo de dichas inversiones diversificando la cartera). La opción de invertir en Bonos es mas de largo plazo quien decida hacerlo vaya por Bonos de estado y corporativos con buen historial de gestión económica financiera. 

miércoles, 9 de septiembre de 2015


PORQUE LA FED ESTA DEMORANDO LA DECISION DE INCREMENTAR LA TASA DE REFERENCIA

La Reserva Federal debe decidir la próxima semana si  eleva la tasa de referencia por primera vez en nueve años para (desde 2008  se mantiene en  tasas de interés cercanas a cero)
Con extraordinaria paciencia  y la promesa de que el ritmo de aumentos de las tasas será progresiva, la Reserva Federal se da un amplio espacio para detener o revertir el rumbo si algo sale mal. Bajo un enfoque de toma de decisiones denominado "gestión de riesgos", en el que la Fed reconoce que a veces cometen errores y trata de evitar los errores más perjudiciales, como las que llevaron a la deflación, la recesión, la inflación o las burbujas de activos. El enfoque no es perfecto, pero debe mantener a la Reserva Federal de los errores que otros bancos centrales han cometido que incrementaron  en forma prematura  las tasas de interés.
El Banco de Japón en agosto de 2000 elevó las tasas de 0 a 0,25%, en un momento en que el desempleo seguía siendo elevado y la inflación era negativa. La economía de Japón pronto cayó en la recesión y la deflación empeoró.
En julio de 2010, el Banco sueco comenzó elevando su tasa de interés  de 0 a  0,25% debido a que la economía estaba creciendo de manera sólida y el banco estaba  preocupado porque los hogares estaban tomando demasiada deuda. Un año más tarde, el Banco Central Europeo inició una serie de aumentos de las tasas para asegurar que los altos precios de la energía no dieran lugar a una espiral de precios y salarios. En ambos casos, sus economías y la inflación retrocedieron.
En cada uno de estos casos, el banco central fue derribado por una previsión demasiado optimista del crecimiento económico. Pero ellos agravaron esos errores con un enfoque excesivo en un objetivo particular que los cegó a los riesgos de lo que podría suceder si su pronóstico no era correcto.
De hecho, desde 2008 la Fed ha errado persistentemente al mantener una política monetaria flexible para estimular la economía. Los resultados se pueden ver más crudamente en el desempleo.
En Japón, Suecia y la zona euro, la tasa de desempleo apenas había caído en los casos anteriores, cuando los bancos centrales comenzaron a apretar y con sus economías aun operando muy por debajo de lo normal, eran más vulnerables a la deflación cuando la crisis llegó.
Por el contrario, el desempleo de Estados Unidos ha caído desde un máximo de 10% en 2009 al 5,1% en agosto, y es probable que siga bajando dado lo sólido crecimiento del empleo como  parece ser. Ahora es precisamente donde la mayoría de los funcionarios de la Fed y la Oficina de Presupuesto del Congreso pusieron el largo plazo de  la tasa "natural" de desempleo, por debajo del cual la escasez de mano de obra ejerce presión al alza sobre los salarios y los precios.
Esto es virtualmente sin precedentes. Como Athanasios Orphanides, ex gobernador del Banco Central de Chipre, señala en un artículo reciente, la Fed comenzó a apretar en 1983, 1994 y 2004, cuando el desempleo fue entre medio y cuatro puntos porcentuales por encima de su tasa natural.
En relación con esas ocasiones, sin embargo, la inflación es actualmente muy baja: sólo el 1,2% si la energía y los alimentos están excluidos, en comparación con el 2% objetivo de la Fed, y las tasas de interés son cero, dejando con poca capacidad a la Fed de actuar si la inflación cae aún más. Funcionarios de la Fed creen que el bajo desempleo eventualmente empujaría la inflación a 2%, pero no hay ninguna señal todavía.
Si la inflación sigue por debajo del objetivo, ¿por qué subir las tasas? En 2012, en su "Declaración sobre los objetivos a más largo plazo y estrategia de política monetaria" la Fed explicó que la importancia relativa del desempleo o la inflación en sus decisiones dependen de que tan lejos estos  se encuentren  de su objetivo. En esencia, ello significa  que una inflación  debajo del 2% es un problema menor cuando el desempleo es del 5%, que cuando es superior al 8%. En este último caso, una crisis económica podría convertir más fácilmente una baja inflación en una deflación, de la cual es muy difícil escapar cuando las tasas de interés son tan cercanas a cero y por lo tanto no se pueden cortar tanto. Por el contrario, los riesgos de que la inflación supere el 2%, o que las burbujas de activos se desarrollen, son más altos (aunque no necesariamente grande) con un desempleo del 5% al ​​8%.
¿Qué pasa si el pronóstico de la Fed está errado? Un alza del dólar, precios de los commodities en caída  y la desaceleración de la economía china han enviado los precios de las acciones hacia abajo y las perspectivas de las economías de los mercados emergentes a oscuras. Es evidente que tanto el crecimiento y la inflación podría resultar inferior a lo que la Fed espera.
Aquí, la Fed parece bastante clara: Será un largo tiempo antes de un segundo aumento de la tasa que sigue a la primera (si es que lo hace). Si la Fed comete un error con un aumento de la tasa, quiere asegurarse de que no tiene otra.


Tomado de: Wall Street Journal, How the Fed Leaves Margin for Error Around Rate Hike, by Greg IP.

domingo, 30 de agosto de 2015

Hoy he querido orientar las finanzas al común y corriente de nosotros con algunas recomendaciones relativas a nuestras finanzas personales.
Si ud aun no ha decidido que hacer con los ahorros alcanzados gracias al esfuerzo de su trabajo, es recomendable que dicho excedente sea invertido de tal manera que de una rentabilidad con el menor riesgo posible. Tomemos el ejemplo de una persona ( que lo llamaremos Juan) que a Diciembre del 2014 decide cambiar sus ahorros de soles a dolares, en esos días la paridad cambiaría era 2.92 soles por dolar y la tasa de interés en dolares era 2.5 %. Por otro lado Juan mantenía sus ahorros en soles a plazo fijo y para lo cual recibía un interés de 5% anual. 

Tratare de hacer una explicación simple de los factores que llevaron a Juan a decidir por cambiar sus ahorros a Dolares ( 2.5% plazo fijo anual). Evaluar opciones de inversión considerando solamente un elemento de sensibilización puede conllevar a que ud desvalorice su inversión y esto fue lo que le venia ocurriendo a Juan pues la decisión de mover sus inversiones a dolares debió tomarse meses antes, pero en fin es mejor una decisión atrasada que aquella que nunca se toma. La decisión se tomó bajo una corrida simple donde las variables a considerar eran la tasa de interés, la inflación y depreciación del sol frente al dolar como asunciones que se tomarían para ver el efecto en el tiempo de dichas variables. La asunción considero que la inflación se mantendría en el año en 3% y que la depreciación del sol frente al dolar seria de 10% ( 2014 estuvimos alrededor del 11%). Bajo esas premisas la corrida arrojo que a pesar de la baja tasa de interés en dolares (que no cubría la inflación) pero que por la devaluación de nuestra moneda era mas rentable mover los ahorros de soles a dolares ya que ademas de cubrir el diferencial de inflación que no era cubierto por la tasa de interés le permitía a Juan tener una rentabilidad cercana al 8% (ninguna tipo de inversión para una personal natural dio ese nivel de rentabilidad en el 2014), como era de esperar la corrida arrojo que no solo no era una buena decisión continuar ahorrando en soles sino que los ahorros de Juan después de un año terminarían destruyendo valor a lo invertido.


NOTA: los datos consignados es información real de la persona (cuyo nombre fue cambiado por razones obvias) para la cual se analizó la decisión de inversión.

Gracias por su tiempo, estaré comentando acerca del leasing inmobiliario en próxima oportunidad.

viernes, 8 de marzo de 2013


Capital de inversión y proyectos

Cuando queremos sacar adelante un proyecto es necesario  definir un PRESUPUESTO DE CAPITAL  y entiéndase este como el proceso  de planeación y administración de las inversiones para el largo plazo de la empresa.
Es mediante este proceso que los desarrolladores de proyectos  tratan  de identificar, desarrollar y evaluar las oportunidades de inversión que pueden ser rentables para el cliente. En conclusión se puede  decir,  de manera genérica, que  evaluación se hace para comprobar  si los flujos de efectivo que generará la inversión en un activo exceden a los flujos que se requieren para llevar a cabo dicho proyecto.

Una mala decisión al invertir en un determinado proyecto  puede significar la diferencia entre una empresa exitosa durante varios años y una empresa con dificultades para sobrevivir.

Este tipo de decisiones son trascendentes porque determinará lo que la empresa será en el futuro, por lo que es importante indicar que en la maduración de las diferentes etapas del proyecto no deben intervenir solamente las personas especialistas en el área de finanzas, sino que es un compromiso de los responsables de todas las áreas funcionales de la empresa. Es aquí donde muchas empresas fracasan en sus emprendimientos al entender que solo con sus recursos propios podrá sacar adelante el proyecto, olvidándose que el mejor aliado y capacitado para soportarlo en el desarrollo de sus proyectos son las casas de Ingeniera las cuales han desarrollado su expertise por muchos años de experiencia a cuestas y la suficiente infraestructura y recursos humanos que dispone para desarrollar las diferentes disciplinas de Ingeniería.

En la evaluación del proyecto no es suficiente considerar los flujos que generará, ni el desembolso necesario para llevarlo a cabo. También debe evaluarse  la probabilidad de que ocurran los flujos de efectivo, así como el período en el que se presentarán los flujos. En otras palabras, la evaluación financiera del proyecto debe considerar la magnitud, el momento y el riesgo de todos los flujos de efectivo relevantes relacionados con el proyecto.

Tipos de Proyectos de Inversión

Las inversiones de capital se pueden clasificar de acuerdo a su objetivo en proyectos de expansión (BrownField), proyectos nuevos (GreenField),  proyectos de reemplazo y de acuerdo a su naturaleza en proyectos independientes, mutuamente excluyentes y contingentes.
Los proyectos de expansión son los que se realizan con el objetivo de ampliar las operaciones de la empresa, lo cual se realiza regularmente a través de la adquisición de activos fijos.

Los proyectos de reemplazo son los que tienen relación con el substitución de activos fijos  ya  desgastados. En ocasiones estos proyectos tienen que ver con la reparación mayor o la reconstrucción de un activo fijo ya existente. También es posible encontrar proyectos de reemplazo de equipo o maquinaria que, aunque todavía está funcionando correctamente, es obsoleta pues puede haber disponible una nueva tecnología más eficiente para la producción de un bien o servicio.

En cuanto a la clasificación de los proyectos en independientes o mutuamente excluyentes considere los siguientes ejemplos. Suponga que una empresa está considerando adquirir un nuevo tipo de volquete para transportar los minerales de la mina a la concentradora y también está pensando cambiar  la chancadora del mineral por otra de mayor eficiencia de chancado. Ambas opciones son independientes desde el momento que la decisión de tomar una de ellas no inválida o influye en la decisión que se tome respecto a la otra.

Por otra parte si se está considerando desarrollar un proyecto para el beneficio del mineral  y se tiene entre las opciones  que la capacidad de la planta concentradora sea de 30,000 ó 50,000 toneladas por día, entonces la decisión de optar por una de ellas excluye a la otra, lo que significa que estamos frente a un proyecto excluyente.

En el caso de los proyectos contingentes la decisión que se tome con respecto a cierta inversión depende, en primera instancia, de la decisión que se haya tomado sobre invertir en otro activo. Considere que una empresa minera a decidido incrementar la capacidad de transporte de mineral de la mina a la concentradora pero para esto necesita construir un túnel de 4 Km de largo con el fin de reducir los tiempos de transporte de mineral y de esa manera incrementar el flujo de material de la mina a la concentradora. Además se está evaluando en la planta concentradora la posibilidad de comprar una chancadora giratoria adicional a la existente para absorber el flujo adicional de mineral de la mina. Si se decide que la construcción del túnel no es económicamente conveniente entonces tampoco  tendría caso evaluar la instalación de una nueva chancadora giratoria. En consecuencia, el proyecto de la chancadora giratoria es  contingente al proyecto de la construcción del túnel de comunicación mina- concentradora.